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湖南农业大学课程论文

学 院：*** 班 级：cfa一班

姓 名： 黎某某 学 号：***0124

课程论文题目：

课程名称：金某某市场与行为分析

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我国房地产金某某创新 面临的突出问题与对策

学 生：黎某某

摘要: 我国房地产金某某创新面临的突出问题主要有: 房地产金某某以传统银行信贷为主导，金某某创新 风险过于集中; 房地产金某某创新产品单一，产品设计不合理; 房地产金某某创新中企业道德风险严重; 房地 产两级金某某市场发展不平衡，制约金某某产品的创新与发展。促进我国房地产金某某创新的对策应是: 强化 房地产金某某产品创新，开发房地产金某某避险工具; 拓宽房地产融资渠道，分散金某某创新风险; 建立多元化 的房地产金某某创新机构体系; 完善房地产金某某创新市场; 有序推进房地产金某某创新的同时，做好金某某风 险防范工作。

关键词: 房地产金某某; 金某某创新; 金某某风险; 金某某市场

一．引言

2019 年底发生的新型冠状病毒疫情是人类的共同灾难。中国在 2020 年初以巨大的自我牺牲为代 价，为世界各国赢得了宝贵的准备时间。然而，大部分国家和地区并没有高效利用这段时间进行防控布 局。截至 2020 年 6 月 28 日 5 时，中国境内少量新增病例绝大多数为境外输入病例，全球累计确诊新冠 肺炎病例突破 1000 万某某。各国均在奋力抗击疫情，全球经济遭受重创。股票市场是经济发展状况的晴 雨表，股票指数可以直观反映疫情冲击给全球经济带来的影响。今年 3 月，全球主要股票指数呈现断崖 式下跌，美股更是出现了史无前例的 10 天内 4 次熔断。美国开启了新一轮的“放水”，美联储从最开始 的低利率政策，到负利率政策，再到量化宽松( QE) ，最后 3 月 23 日推出无限量 QE，这无疑会大伤全球 股市之元气，***。目前尚不明确世界各国是否会跟随美国的步伐进行大幅度量 化宽松，但已经明确的是 2008 年美国金某某危机后开启的三轮 QE 带动了全球各国大放水，致使流动性 泛滥风险不断累积。那么在当前环境下，我国是否也应该开启宽松性货币政策? 此外，面对国内外经济 下行压力，虽然中央一直强调“房住不炒”的原则不放松，但要求放松房地产调控政策的呼声渐高，一方 面为挽救处于水深火热中的房地产行业，另一方面想继续让房地产来刺激经济的增长。那么是否应该 放松房地产市场的调控呢? 要回答这些问题，需要进一步明确房地产价格、经济杠杆和金某某风险( 金某某 稳定) 的关系。 十几年来，我国宏观杠杆率持续增长，尤其 2008 年世界金某某危机以后，杠杆率增长速度急速攀升。 宏观杠杆率的上升意味着负债收入比的提高，信贷增加在减少个人和企业融资约束的同时，也加大了违 约风险。有效防范金某某风险，维护金某某稳定，一直以来都是我国中央经济工作会议关注的重点问题。 2018 年中央经济工作会议部署的重点任务之一就是“打好防范化解重大风险攻坚战，要坚持结构性去杠杆的基本思路”。防范金某某风险的本质便是去杠杆［1］。2017 年 12 月国际货币基金组织的《中国金某某 体系稳定评估报告》也建议减少过度信贷扩张和债务累积。近年来，在中央“房住不炒”的基调下，虽然 房地产价格上涨幅度得以控制，但大部分地区房价仍居高不下，经济杠杆依旧较高。房地产作为信贷市 场的主要抵押品在 2016—2018 年间的经济杠杆延长和金某某风险集聚中起到了推波助澜的作用。由于 房地产市场与金某某市场联系密切，房地产市场的“非理性繁荣”也通过不合理的经济杠杆水平威胁着金 融稳定。随着房地产市场宏观调控政策的不断发布，总体来看房价的上涨速度得到有效控制，房地产信 贷增速放缓，但不可否认的是，我国宏观经济杠杆率的结构性问题依旧凸显。政府对待“去杠杆”的认 识在逐渐深化，从单纯的一刀切转变为将其控制在合理的范围。中国人民银行 2017 年 1 号工作论文也 指出，“杠杆本身不是问题，杠杆效率才是存在的关键”。 现有文献关于房地产对金某某风险的研究大多从房地产泡沫的角度阐述房地产市场与金某某系统性风 险之间的关系［2 3］。当房价过高时，房地产市场出现泡沫，酝酿金某某风险，严重时将引发金某某危机。因 此，稳定的房地产市场在维持金某某稳定方面发挥着重大作用［4 5］。近年来，诸多学者从不同的角度探索 了房价波动与金某某风险之间的关系。何淑兰从热钱的角度入手，发现其与房价波动、金某某风险三者之间 存在较强的互馈机制，呈现顺周期特征，热钱通过直接和间接效应影响房地产价格的波动，进而影响金 融稳定［6］。刘某某等以货币供给的视角切入，发现房价上升不利于金某某稳定［7］。文某某等通过构建金 融脆弱性综合指标，探寻房地产价格波动对金某某稳定产生的影响，证明房地产市场主要通过微观金某某机 构( 银行) 和宏观经济来影响金某某稳定［8］。郭娜研究发现房价下降冲击提升了风险溢价和金某某风险，而 高房价粘性进一步提高了系统性金某某风险［9］。 近年来，许多学者基于不同的研究视角，对房地产价格与金某某风险之间的非线性关系进行研究。 Pan 和 Wang 采用美国 MSAs 层面的数据，发现房地产价格波动与银行之间存在收入的门槛效应［10］。 沈悦也得出同样的结论，认为房价波动对金某某稳定的影响机制存在收入的门槛效应，且前者为双门槛效 应，后者为单门槛效应。中低收入水平下支持价值偏离理论，高收入下支持价值抵押理论［11］。上述文 献认为不同的收入区间下房价对金某某风险的影响出现了差异。然而，我们发现具有相似收入水平的国 家或者地区二者之间的关系也可能出现不一致，那么可能会存在导致二者出现非线性关系的其他原因。 现实中金某某危机的产生往往伴随着较高的经济杠杆，那么不同的经济杠杆水平能够解释房地产价格上 涨对金某某风险的影响存在的差异吗? 鉴于此，本文试图探究不同经济杠杆水平下房地产价格对金某某系统性风险影响的理论和实证依据。 相较于现有研究，本文可能的贡献在于: 第一，在理论上，本文从不同国家和地区经济杠杆差异化角度分 析房地产价格对金某某系统性风险的影响，有助于进一步发展和深化房地产市场与金某某市场关系的研究; 第二，在实践上，本文的研究结论可以为当前去杠杆、控风险背景下如何选择有效率的经济杠杆水平提 供政策参考，也将对分城制定房地产宏观调控政策，以维持金某某稳定和经济稳定有所启示。

房地产金某某创新的科学内涵与主要功能 ( 一) 房地产金某某创新的科学内涵 正确理解房地产金某某创新的科学内涵需要从 房地产金某某和金某某创新两个维度展开。 在房地产金某某研究方面，大卫·葛瑞特( David Gamett，1991) 等认为，房地产金某某是居民各类 住宅的建设、购买、改善、租赁、维护及维修的货币 信贷运行制度。他们还将房地产消费划分为自有 住房、私有住房租赁和政府、住房协会的公共住房 — 103 — 经济纵横·2015 年第 3 期 DOI:10.16528/j.cnki.22-1054/f.2015.03.008 租赁三种典型形式，并且根据资金投入的主要目 的划分房地产金某某的范围与性质。特瑞斯·M· 克 劳 瑞 特 和 G · 斯 泰 西 · 西 蒙 ( Terrence M. Clauretie ＆ G Stacy Sirmans) 关于房地产金某某 的研究涵盖多个领域，认为房地产金某某包括地产 金某某与房产金某某两部分。我国关于房地产金某某的 早期成果主要包括住宅金某某与住房金某某两方面。 如，董某某( 1992) 指出，住宅金某某是以住宅信贷 为主体的住宅信用资金的交易和再交易，是以住 宅基金为核心的住宅市场、住宅金某某体系及机制 的总称，住宅金某某的涉及主体主要包括建筑企业、 普通居民、政府、金某某机构。董某某对房地产金某某 的定义较早，但没有真正将住宅金某某与住房金某某 完全区分开。曾某某( 2004) 重点研究了住房金 融，认为住房金某某分为狭义住房金某某与广义住房 金某某。狭义的住房金某某是只与居民或消费性的非 营利住房机构的住房建设、消费、管理等经济活动 相关的货币信用、货币流通、保险及货币结算等各 项资金某某通活动的总称，广义住房金某某是与住房 建设、消费、管理等所有活动相关的货币信用、货 币流通、保险及货币结算等各项资金某某通活动的 总称。 从以上研究看，目前房地产金某某概念一般指 在涉及土地和房屋建筑物开发、建造、消费等一系 列环节中，资金供给方与需求方所具有的所有形 式金某某活动的总称。 关于金某某创新的内涵，目前学术界并没有形 成统一认识。学者们主要从以下三个视角进行诠 释: 一是基于金某某工具视角。十国集团中央银行 研究小组( 1986) 认为，金某某创新是将具有不同性 质的金某某工具重新整合，从而创造出新的金某某工 具。［1］二是基于商业银行视角。2006 年，中国银 监会将金某某创新定义为“商业银行为适应经济发 展的要求，通过引入新技术、采用新方法、开辟新 市场、构建新组织，在战略决策、制度安排、机构设 置、人员准备、管理模式、业务流程和金某某产品等 方面开展的各种新活动，最终体现为银行风险管 理能力的不断提高，以及为客户提供的服务产品 和服务方式的不断创新”。［2］三是基于金某某体系 和金某某市场视角。陈某某、厉以宁认为，金某某创新 实质上是在金某某领域内重新建立一个生产函数， 这个新的生产函数是金某某体系中各个金某某要素的 重组。［3］ 通过以上对房地产金某某及金某某创新内涵的阐 述，可以从三方面理解房地产金某某创新的内涵。 第一，房地产金某某创新指房地产金某某体系和金某某 市场中出现新的金某某产品与金某某工具，如房地产 信托投资基金和房地产资产证券化产品。第二， 房地产金某某创新指房地产金某某体系和金某某市场出 现新的金某某产品流程。第三，房地产金某某创新指 房地产金某某体系中出现新的组织形式与新的制 度。 ( 二) 房地产金某某创新的主要功能 房地产金某某创新具有促进资金流通、增加社 会福利及风险分散等功能。 1. 促进资金流通功能。促进资金流通是房 地产金某某创新最重要的功能之一，国际货币基金 组织( IMF) 将金某某创新认定为从低杠杆机制到高 杠杆机制的转变。显然，房地产金某某创新从金某某 产品与金某某工具层面增加了房地产投资者的投资 选择，从房地产金某某体系与金某某市场层面扩展了 投资者的投资渠道，从房地产金某某制度层面放松 了对投资者的资金限制。通过以上三个层面的创 新，推动房地产金某某不断从低杠杆机制到高某某 机制转变，使房地产投资者能以更少的资金、更低 的投资成本获取更多的回报，进而提高投资者的 投资热情，促进资金的高效流通。 2. 增加社会福利功能。增加社会福利是房 地产金某某创新的另一大重要功能，这一观点得到 大量理论和实证研究的支持。如，福莱姆和怀特 ( Frame ＆ White) 认为，金某某创新作为一种新生事 物，它能为消费者提供更多的产品种类及优质服 务，［4］这为房地产金某某创新增加社会福利的论断 提供了理论支持。阿尔巴斯和诺萨夫特( Erbas ＆ Nothaft) 以中东和北非国家的住房抵押贷款市场 为研究对象，得出房地产金某某创新能够减轻购房 — 104 — 经济纵横·2015 年第 3 期 者的经济压力、增强其购房能力、缓解贫困的结 论。［5］日本学者 Takashi Yanashita 也认为，通过住 房抵押贷款证券化来进行融资，能有效提高金某某 头寸，降低家庭的月偿付金某某，减轻家庭的压力， 从而带动消费、增加社会福利。［6］正是这种社会 福利功能的存在，许多国家与地区都十分重视房 地产金某某创新，尤其是新世纪以来，世界各国房地 产金某某创新的进程不断加快。尽管受美国次贷危 机的影响，房地产金某某创新短期内受到一定影响， 但长期看房地产金某某创新不断推进的大趋势不会 逆转。 3. 风险转移和风险分散功能。目前，对房地 产金某某创新与金某某风险的关系问题，学者们分歧 较大。国际清算银行认为，金某某创新能使价格风 险、信用风险等金某某风险得以有效转移。［7］默顿 ( Merton) 指出，当金某某创新涉及衍生品时，其可以 通过减少信息不对称、降低代理成本和交易成本 来提高效率，有可能通过增加风险分担的机会来 降低风险。［8］从以上学者的观点看，适度房地产 金某某创新有利于降低与分散金某某风险。但美国次 贷危机爆发后，众多学者开始反思房地产金某某创 新与金某某风险之间的关系问题，对房地产金某某创 新的指责之声不断扩大。如，莱因哈特和罗某某 ( Ｒeinhart ＆ Ｒogoff) 认为，房地产金某某创新的过度 使用导致房地产信贷资产泡沫和负债的急剧增 加，并增加了风险。但也有学者认为，房地产金某某 创新和金某某风险的关系需要辩证地看待。埃尔门 多夫( Elmendorf) 指出，金某某创新到底是增大经济 波动还是减小经济波动是一个不好回答的问题， 不能用一句简单的话来说明，［9］金某某创新放大了 某些经济波动的影响，同时也抑制了其他波动的 影响。在整个资金链条中，不同经济主体所处的 位置不同，房地产金某某创新给其带来的风险也就 不同。因此，对房地产金某某创新是否导致金某某风 险扩大也需要辩证地理解。此外，过度担忧房地 产金某某创新带来的风险问题也是不必要的，因为 金某某创新过程实际上也是一个风险转移和风险分 散的过程，不必过多关注房地产金某某创新对某一 特定主体的风险是否增加，而应关注金某某链条中 哪个环节的风险过于集中，是否由于风险积聚而 造成金某某链条的断裂。对房地产金某某创新的评价 也应以是否有利于降低整体的金某某风险为评判标 准。 目前，房地产金某某创新在促进资金流通和扩 大社会福利等方面的功能已得到广泛认可。但对 房地产金某某创新与金某某风险之间的关系问题，仍 然存在较大分歧。但如果考虑到房地产金某某创新 的程度与次序问题，可认定适度与按一定次序推 进的房地产金某某创新具有降低与分散金某某风险的 功能。 二、我国房地产金某某创新面临的突出问题 我国房地产金某某创新正处于以规模扩张与简 单业务创新为主要特征的从金某某抑制状态向金某某 深化状态转变的过渡阶段。在这一阶段，由于房 地产金某某创新的政策与制度滞后、房地产市场发 展的不成熟及金某某体制的不完善，房地产金某某创 新过程中面临许多亟待解决的突出问题，主要表 现为: ( 一) 房地产金某某以传统银行信贷为主导，金 融创新风险过于集中 目前，房地产融资渠道单一是我国房地产金 融创新面临的主要问题。我国房地产金某某组织不 发达，除了商业银行贷款以外，像证券、信托、基金 和债券等房地产金某某产品发展比较滞后，尤其是 房地产信贷资产证券化严重滞后，使商业银行承 载了 90% 以上房地产信贷的资金负担，房地产金 融的市场风险和融资信用风险高度集中于商业银 行。目前，我国商业银行资金流动性不足的问题 已经显现，其风险集中给整个房地产金某某体系的 稳定带来隐患。同时，由于现有的部分房地产金 融创新的新兴融资产品一般门槛较高，且这些金 融创新产品风险相对较高，同时也缺乏配套的金 融避险工具，使得绝大部分房地产企业只能望而 兴叹。这导致房地产企业融资方式过于单一的状 况很难改变，一旦商业银行面临风险与民间非正 规金某某供给减少，将导致整个房地产金某某风险的 — 105 — 经济纵横·2015 年第 3 期 不断积累，严重影响房地产金某某创新的进程。 ( 二) 房地产金某某创新产品单一，产品设计不 合理 目前，我国房地产金某某创新产品层次低，没有 形成多元化、规范化的房地产金某某产品体系。主 要表现为，房地产金某某创新产品种类严重不足，同 质化现象严重，创新以量性成长为主，质性成长严 重不足，房地产类股票、信托、债券等合规性的金 融工具的融资作用不大。同时，我国房地产金某某 创新产品的设计还存在不合理问题。以房地产信 托产品为例，我国房地产信托产品期限短，目前市 场上期限在 3 年以上的房地产信托产品很少，大 部分都在 1 ～ 3 年。如，2011 年房地产信托产品 的平均期限为 1. 86 年。由于房地产行业固有的 开发周期长的属性，这就使房地产信托投资产品 期限短于房地产投资期限，房地产信托投资仍不 能有效解决房地产开发企业资金紧张的现状。房 地产信托产品发行的高峰期是在 2010 年和 2011 年的上半年，因为房地产信托产品周期短，一般在 两年左右，因此 2012 年和 2013 年上半年成为房 地产信托兑付的高峰期。以 2012 年为例，2012 年到期的房地产信托大约有 2000 亿到 2500 亿 元，使当前房地产信托***面临资金不稳定 和巨大的兑付压力。

结 语

首先，本文认为房地产金某某政策的改革和创新时不我待。我们目前通过 金某某供给的宏观管控和因城施策框架下的行政政策调节平抑了房价波动，但 并未从根本上解决长期趋势性压力，同时还在一系列关键内需领域 （如公共 住房和城市更新） 缺少高质量方案。此外，当前的房地产金某某管理方式也产 生了一些外部代价，比如对合理住房需求造成一定误伤、对商业地产市场发 展造成一些不必要的压制等。构建多层次的市场化房地产金某某体系和探索创 91 【专题·径山报告】 新金某某评论/ New Finance Review 新型房地产公共金某某体制应成为改革的核心。在基础金某某工具健全的情况下， 我们有希望在公共住房领域、存量资产领域、城市更新领域为政府部门的工 作开创新的方法、新的格局。 其次，就短期而言，应对新冠肺炎疫情对2020年经济增长的冲击，同样 需要适时适度地调节包括金某某领域在内的各项房地产相关政策，包括加快推 进都市圈高质量发展，金某某端着力支持合理住房需求及推进城市更新和旧区 改造；改革和创新公共租赁住房供给模式，完善住房供给体系，以金某某设计 突破土地财政和建设资金瓶颈；在因企施策的框架下，优化开发商融资政策； 促进商业地产平衡发展，盘活存量资产价值。

参考文献: ［1］十国集团中央银行研究小组． 国际金某某与业务创新［M］． 上海: 上海译文出版社，2003: 54 － 62． ［2］中国银行业监督管理委员会 . 商业银行金某某创新指引 ［EB/OL］. ［2006 － 12 － 06］. http: / /www. cbrc. gov. cn /chinese / home /docView/2893. html. ［3］陈某某，厉以宁 . 国际金某某学说史［M］. 北京: 中国金某某 出版社，1991: 1125. ［4］W. Scott Frame，Lawrence J. White，2004，“Empirical Studies of Financial Innovation: Lots of Talk，Little Action?”. Journal of Economic Literature，Vol. 42，No. 1，116 － 144. ［5］S. Nuri Erbas，Frank E. Nothaft，2005，“Mortgage markets in Middle East and North African countries: Market development，poverty reduction，and growth”. Journal of Housing Economics，Vol. 14，Issue. 3，212 － 241. ［6］Takashi Yamashit 内容过长，仅展示头部和尾部部分文字预览，全文请查看图片预览。 ”. Journal of Urban Economics， Vol. 62，Issue. 3，424 － 440. ［7］BIS. Ｒecent Innovation in International Banking［Ｒ］. BIS Ｒeport，1986. ［8］Ｒobert C. Merton，1995，“Financial innovation and the management and regulation of financial institutions”. Journal of Banking ＆ Finance，Vol. 19，Issues. 3 － 4，461 － 481. ［9］Douglas W. ，2008，“Elmendorf Financial Innovation and Housing: Implications for Monetary Policy”. The Brookings Institution，April 21. ［10］李某某，王 晶 . 宏观调控背景下的房地产金某某创新 ［J］. 宏观经济研究，2005( 3) : 42 － 44.

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