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2020.4.7

第十三节 财务杠杆和复合杠杆

财务杠杆效应：

财务杠杆：

是指由于固定性资本成本的存在，而使得企业的普通股收益（或每股收益）变动率大于息税前利润变动率的现象。财务杠杆反映了权益资本报酬的波动性，用以评价企业的财务风险。用普通股盈余或每股盈余表示普通股权益资本报酬，则：

TE=（EBIT－I）?（1－T）－D

EPS=[（EBIT－I）?（1－T）－D]/N

式中，TE：普通股盈余（净利润）；EPS：每股盈余；

I：债务资金利息；D：优先股股利；

T：所得税率；N：普通股股数。

上式中，影响普通股收益的因素包括资产报酬、资本成本、所得税率等因素。当有利息费用等固定性资本成本存在时，如果其他条件不变，息税前利润的增加虽然不改变固定利息费用总额，但会降低每元息税前利润分摊的利息费用，从而提高每股盈余，使得普通股盈余的增长率大于息税前利润的增长率，进而产生财务杠杆效应。

当不存在固定利息、股息等资本成本时，息税前利润就是利润总额，此时利润总额变动率与息税前利润变动率完全一致。如果两期所得税税率和普通股股数保持不变，每股盈余的变动率与利润总额变动率也完全一致，进而与息税前利润变动率一致。

2、财务杠杆系数

只要企业融资方式中存在固定性资本成本，就存在财务杠杆效应，测算财务杠杆效应程度，常用指标为财务杠杆系数。财务杠杆系数（DFL）是普通股盈余变动率与息税前利润变动率的比值，计算公式为：

普通股盈余变动率 EPS 变动率

财务杠杆系数＝ ＝

息税前利润变动率 EBIT变动率

基期息税前利润 EBIT0

或 DFL＝ ＝

基期利润总额 EBIT0－I0

二、财务杠杆与财务风险：

财务风险是指企业由于筹资原因产生的资本成本负担而导致的普通股收益波动的风险。引起企业财务风险的主要原因是资产报酬的不利变化和资本成本的固定负担。由于财务杠杆的作用，当企业的息税前利润下降时，企业仍然需要支付固定的资本成本，导致普通股剩余收益以更快的速度下降。

财务杠杆放大了资产报酬变化对普通股收益的影响，财务杠杆系数越高，表明普通股收益的波动程度越大，财务风险也就越大。根据财务杠杆系数的计算公式，有：

基期利息

DFL=1＋

基期息税前利润－基期利息

上面分析中，分子是企业筹资产生的固定性资本成本负担，分母是归属于股东的收益。上式表明，在企业有正的税后利润的前提下，财务杠杆系数最低为1，不会为负数；只要有固定性资本成本存在，财务杠杆系数总是大于1。

从上式可知，影响财务杠杆的因素包括：企业资本结构中债务资金比重；普通股盈余水平；所得税税率水平。其中，普通股盈余水平又受息税前利润、固定性资本成本高低的影响。债务成本比重越高、固定的资本成本支付额越高、息税前利润水平越低，财务杠杆效应越大，反之亦然。

财务杠杆系数可说明的问题如下：

1、财务杠杆系数表明息税前利润波动引起的每股收益的波动幅度。

2、在资本总额、息税前利润相同的情况下，负债比率越高，财务杠杆系数就越高，每股收益波动幅度越大，财务风险就越大。

现实工作中，企业财务决策者在确定企业负债水平时，必须认识到负债可能带来的财务杠杆收益和财务风险，在利益与风险之间做出权衡。

三、总杠杆效应：

总杠杆（复合杠杆）：

是指由于固定经营成本和固定资本成本的存在，导致普通股每股收益变动率大于产销业务量的变动率的现象。

经营杠杆和财务杠杆可以独自发挥作用，也可以综合发挥作用，总杠杆是用来反映二者之间共同作用结果的，即权益资本报酬与产销业务量之间的变动关系。由于固定性经营成本的存在，产生经营杠杆效应，导致产销业务量变动对息税前利润变动有放大作用；同样，由于固定性资本成本的存在，产生财务杠杆效应，导致息税前利润变动对普通股每股收益有放大作用。两种杠杆共

总杠杆系数（复合杠杆系数）：

只要企业同时存在固定性经营成本和固定性资本成本，就存在总杠杆效应。产销量变动通过息税前利润的变动，传导至普通股收益，使得每股收益发生更大的变动。用总杠杆系数（DTL）表示总杠杆效应程度，总杠杆系数是经营杠杆系数与财务杠杆系数的乘积；是普通股盈余变动率与产销业务量变动率的倍数。

同作用，将导致产销业务量稍有变动，就会引起普通股每股收益更大的变动。

公式：

普通股盈余变动率1

总杠杆系数＝

产销量变动率

上式经整理，总杠杆系数的计算也可以简化为：

基期边际贡献 基期息税前利润

DTL ＝ DOL×DFL = ×

基期息税前利润 基期利润总额

基期边际贡献 基期税后边际贡献

＝ ＝

基期利润总额 基期税后利润

四、总杠***风险：

公司风险包括企业的经营风险和财务风险，反映了企业的整体风险。总杠杆系数反映了经营杠杆和财务杠杆之间的关系，用以评价企业的整体风险水平。在总杠杆系数一定的情况下，经营杠杆系数与财务杠杆系数此消彼长。

总杠杆效应的意义在于：

第一，能够说明产销业务量变动对普通股收益的影响，据以预测未来的每股收益水平；

第二，揭示了财务管理的风险管理策略，即要保持一定的风险状况水平，需要维持一定的总杠杆系数，经营杠杆和财务杠杆可以有不同的组合。

一般来说，固定资产比重较大的资本密集型企业，经营杠杆系数高，经营风险大，企业筹资主要依靠权益资本，以保持较小的财务杠杆系数和财务风险；变动成本比重较大的劳动密集型企业，经营杠杆系数低，经营风险小，企业筹资可以主要依靠债务资金，保持较大的财务杠杆系数和财务风险。

一般来说，在企业初创阶段，产品市场占有率低，产销业务小，经营杠杆系数大，此时企业筹资主要依靠权益资本，在较低程度上使用财务杠杆；在企业扩张成熟期，产品市场占有率高，产销业务量大，经营杠杆系数小，此时，企业资本结构中可扩大债务资本比重，在较高程度上使用财务杠杆。

2020.4.8

第十四节 项目投资管理

一、投资分类：（一）按投资活动与企业本身的生产经营活动的关系，企业投资可分为直接投资和间接投资

直接投资是将资金直接投放于形成生产经营能力的实体性资产，直接谋取经营利润的投资。

间接投资是将资金投放于股票、债券等权益性资产上的投资。

（二）按投资对象的存在形态和性质不同，企业投资分为项目投资和证券投资

项目投资是企业通过购买具有实质内涵的经营资产，包括有形资产和无形资产，形成具体的生产经营能力，开展实质性的生产经营活动，谋其经营利润。

证券投资是指企业通过购买具有权益性的证券资产，通过证券资产上所赋予的权利，间接控制被投资企业的生产经营活动，获取投资收益。

（三）按投资活动资金投出的方向不同分为对内投资和对外投资

二、项目投资：（一）项目投资的含义及类型：

项目投资是对特定项目进行的一种长期投资行为。对工业企业来讲，主要有以新增生产能力为目的的新建项目投资和以恢复改善原有生产能力为目的的更新改造项目投资两大类。

（二）项目投资的特点：

1.投资规模较大，投资回收时间较长。

2.变现能力较差，投资风险较大。

3.项目投资的次数较少。

4.项目投资决策须严格遵守相应程序。

（三）项目投资的决策程序：

1.投资项目的提出

2.投资项目的财务可行性分析

3.投资项目的决策（择优选择）

4.投资项目的实施与控制

（四）项目投资计算期：

项目从投资建设开始到最终清理结束整个过程所需要的时间。一般以年为单位。

投资项目的整个时间分为建设期(记作s，s≥0，是指项目资金正式投入开始到项目建成投产为止所需要的时间)和运营期(记作p，p>0，从投产日到终结点之间的时间间隔) 。

如果用n表示项目投资计算期，则有

n＝s＋p

（五）项目投资金额及其投入方式：

1.原始投资（项目所需全部现实资金）

（1）建设期投资（固定资产、无形资产、开办费）

（2）流动资金投资

2.项目总投资（项目总体规模）

项目总投资=原始投资+建设期资本化利息

固定资产原值=固定资产投资+建设期资本化利息

3.项目投资金额的投入方式（一次、分次）

现金流量：

现金流量是投资项目财务可行性分析的主要分析对象，利润只是期间财务报告的结果，对于投资方案财务可行性来说，项目的现金流量状况比会计期间盈亏状况更为重要。

一个投资项目能否顺利进行，有无经济上的效益，不一定取决于有无会计期间利润，而是在于能否带来正现金流量，即整个项目能否获得超过项目投资的现金回收。

由一项长期投资方案所引起的在未来一定期间所发生的现金收支，叫做现金流量（Cash Flow）。其中，现金收入称为现金流入量，现金支出称为现金流出量，现金流入量与现金流出量相抵后的余额，称为现金净流量（Net Cash Flow，简称NCF）

在一般情况下，投资决策中的现金流量通常指净现金流量（NCF）。这里所谓的现金即指库存现金、银行存款等货币资金，也可以指相关非货币性资产（如原材料、设备等）的变现价值。

（一）现金流量的估算： 1、现金流入量的估算

营业收入、补贴收入、回收额（残值、流动资金）

2、现金流出量的估算

建设投资、流动资金投资、付现成本、各种税款

3、现金净流量的估算

NCF = 该年现金流入量 -该年现金流出量

建设期现金净流量、营业期现金净流量、终结期现金净流量

2020.4.13

第十五节 现金净流量的估算

估算时注意事项：

1.必须考虑现金流量的增量

2.尽量用现有的会计利润数据

3.不能考虑沉没成本因素

4.应充分关注机会成本

5.考虑项目对企业其他部门的影响

二、相关假设:

1、投资项目的类型假设

2、财务可行性分析假设

3、项目全投资假设

4、经营期与折旧年限一致假设

5、确定性因素假设

6、产销平衡假设

7、时点指标假设

三、现金净流量的估算：

1、投资期（建设期）现金净流量的估算：

投资阶段的现金流量主要是现金流出量，即在该投资项目上的原始投资，包括在长期资产上的投资和垫支的营运资金。如果该项目的筹建费、开办费较高，也可作为初始阶段的现金流出量计入递延资产。在一般情况下，初始阶段中固定资产的原始投资通常在年内一次性投入（如购买设备），如果原始投资不是一次性投入（如工程建造），则应把投资归属于不同投入年份之中。

计算公式：

建设期现金净流量（NCF）= -该年原始投资额

（1）长期资产投资：

它包括在固定资产、无形资产、递延资产等长期资产上的购入、建造、运输、安装、试运行等方面所需的现金支出，如购置成本、运输费、安装费等。对于投资实施后导致固定资产性能改进而发生的改良支出，属于固定资产的后期投资。

（2）营运资金垫支：

它是指投资项目形成了生产能力，需要在流动资产上追加的投资。由于扩大了企业生产能力，原材料、在产品、产成品等流动资产规模也随之扩大，需要追加投入日常营运资金。同时，企业营业规模扩充后，应付账款等结算性流动负债也随之增加，自动补充了一部分日常营运资金的需要。因此，为该投资垫支的营运资金是追加的流动资产扩大量与结算性流动负债扩大量的净差额。

2、营业期现金净流量的估算：

营业阶段是投资项目的主要阶段，该阶段既有现金流入量，也有现金流出量。流入量主要是营运各年的营业收入；现金流出量主要是付现营运成本。

另外，营业期内某一年发生的大修理支出，如果会计处理在本年内一次性作为收益性支出，则直接作为该年付现成本；如果跨年摊销处理，则本年作为投资性的现金流出量，摊销年份以非付现成本形式处理。营业期内某一年发生的改良支出是一种投资，应作为该年的现金流出量，以后年份通过折旧收回。

在计算净现金流量时必须注意：确定现金流量有“全投资假设”，借入资金也作为自有资金对待。因此，归还借款本金、利息均不会导致现金流出。借款利息资本化只影响固定资产原值、折旧的金额；归还本金不需作任何处理；归还利息仅看作是预提利息费用。

所得税是投资项目的现金支出，即现金流出量。考虑所得税对投资项目现金流量的影响，投资项目正常营运阶段所获得的营业现金流量，可按下列公式进行测算：

XXXXX营业现金净流量（NCF）＝营业收入－付现成本－所得税

＝税后营业利润＋非付现成本

=收入×（1－所得税税率）－付现成本×（1－所得税税率）＋非付现成本×所得税税率

= 净利润+折旧+摊销+利息费用

经营成本是指在经营期内应该负担的全部成本，包括销售成本、销售税金、及期间费用等。

3、终结期现金净流量的估算

终结阶段的现金流量主要是现金流入量，包括最后一年营业期的现金流量、固定资产变价净收入和垫支营运资金的收回。

（1）固定资产变价净收入（考虑对利润的影响）

投资项目在终结阶段，原有固定资产将退出生产经营，企业对固定资产进行清理处置。固定资产变价净收入，是指固定资产出售或报废时的出售价款或残值收入扣除清理费用后的净额。

（2）垫支营运资金的收回

伴随着固定资产的出售或报废，投资项目的经济寿命结束，企业将与该项目相关的存货出售，应收账款收回，应付账款也随之偿付。营运资金恢复到原有水平，项目开始垫支的营运资金在项目结束时得到回收。

计算公式：

终结期现金净流量（NCF）= 营业现金净流量+回收额

= 净利润+折旧+摊销+利息费用+回收垫支流动资金

在实务中，对某一投资项目在不同时点上现金流量数额的测算，通常通过编制“投资项目现金流量表”进行。通过该表，能测算出投资项目相关现金流量的时间和数额，以便进一步进行投资项目可行性分析。

2020.4.14

第十六节 项目投资决策评价指标

项目投资决策评价指标：

是指用于衡量和比较投资项目可行性，以便据以进行方案决策的定量化标准与尺度，它由一系列综合反映投资效益、投入产出关系的量化指标构成，对项目投资的经济性、合理性进行分析和评价。

（一）项目投资评价的指标主要有：

投资回收期、投资收益率、净现值、净现值率、现值指数、内含报酬率

二、投资回收期：

投资回收期（PP）是指投资项目的未来现金净流量与原始投资额相等时所经历的时间，即原始投资额通过未来现金净流量收回所需要的时间。一般以年为单位，表示收回投资所需的年限。一般而言投资回收期越短，方案就越有利。

若投资方案回收期小于期望回收期，则投资方案可行；若投资方案回收期大于期望回收期，则投资方案不可行。如果有两个 或两个以上的方案均可行，应选择回收期最短的方案。

（一）静态回收期：

静态回收期没有考虑货币时间价值，直接用未来现金净流量累计到原始投资数额时所经历的时间作为回收期。

1、未来每年现金净流量相等时：原始投资在建设起点一次支出，建设期为S，这种情况是一种年金形式

原始投资额

静态回收期=S+

每年现金净流量

2、未来每年现金净流量不相等时或原始投资是分次投入时

在这种情况下，应把未来每年的现金净流量逐年加总，根据累计现金净流量来确定回收期。

第M年的尚未回收额

投资回收期 ＝S+M +

第（M+1）年的现金净流量

S——建设期 M——回收原始投资的前一年

（二）动态回收期：

动态回收期需要将投资引起的未来现金净流量进行贴现，以未来现金净流量的现值等于原始投资额现值时所经历的时间为回收期。

1、未来每年现金净流量相等时

在这种年金形式下，假定经历几年所取得的未来现金净流量的年金现值系数为（P/A，i，n），则：

原始投资额现值

（P/A，i，n）=

每年现金净流量

2、未来每年现金净流量不相等时

在这种情况下，应把每年的现金净流量逐一贴现并加总，根据累计现金净流量现值来确定回收期。

（三）、决策规则：

1.确定一个要求达到的回收期E，作为判断的标准。

2.方案的 PP≤Ｅ，则方案可行；否则不可行。

3.对于互斥选择的投资决策，在可行方案中，选择回收期最短的方案。

（四）、投资回收期的优缺点：

优点：

（1）能够直观地反映原始投资的返本期限；

（2）计算简便，选择标准直观，易于理解；

（3）将对现金净流量的预测重点放在“近期”，有利于控制投资风险。

缺点：

（1）没有考虑货币的时间价值因素；

（2）不能正确反映投资方式的不同对项目的影响；

（3）没有考虑回收期满后的继续发生的现金净流量状况，可能导致决策者优先考虑急功近利的投资项目。

三、投资收益率：

1、含义：

是指投资项目投产期间的年平均利润与投资项目的项目总投资的比率。

2、计算公式：

年平均利润

投资收益率＝ ×100％

项目投资总额

其中：年平均利润通常为经营期年利润总额

3、判断标准：

如果投资项目的投资收益率大于企业要求的最低收益率或无风险收益率，该投资项目可行；否则不可行。在有多个方案的互斥选择中，则应选择投资收益率最高的项目。

4、优缺点：

优点：

（1）计算简便，选择标准直观，易于理解。

缺点：

（1）没有考虑资金的时间价值；

（2）该指标的分子和分母的时间特征不一致，可比性较差；

（3）无法直接利用现金净流量信息。

2020.4.15

第十七节 内容过长，仅展示头部和尾部部分文字预览，全文请查看图片预览。 方案的决策。

（2）能灵活地考虑投资风险。

净现值的缺点：

（1）所采用的贴现率不易确定；

（2）不适宜于独立投资方案的比较决策；

（3）净现值有时也不能对寿命期不同的互斥投资方案进行直接决策。

五、净现值率的计算：

净现值率是指投资项目的净现值占原始投资现值总额的百分比（记作NPVR）。

计算公式为：

投资项目净现值

NPVR＝ ×100％

原始投资现值

六、净现值率指标的决策标准：

（1）单项决策时：若NPVR≥0，则项目可行；NPVR

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